Multiplikatorverfahren: Unternehmenswert per Multiple

Multiplikatorverfahren: Bewertung über Marktmultiplikatoren

Das Multiplikatorverfahren ermittelt den Wert eines Unternehmens, indem eine Kennzahl mit einem Multiplikator (Multiple) multipliziert wird. Es leitet den Wert aus Preisen vergleichbarer Unternehmen ab, nicht aus einer Prognose der eigenen Zahlungsströme. Deshalb ist es das gängige Instrument, um im M&A-Markt schnell eine erste Bandbreite zu bestimmen.

Woher die Multiplikatoren stammen

Ein Multiple ist keine willkürliche Zahl. Es wird aus dem Markt hergeleitet, auf zwei Wegen. Bei Transaktionsmultiplikatoren wertet man tatsächlich gezahlte Kaufpreise für vergleichbare Unternehmen aus. Bei Börsenmultiplikatoren (Trading Multiples) leitet man den Faktor aus den Marktkapitalisierungen börsennotierter Vergleichsunternehmen ab.

Beide setzen eine belastbare Vergleichsgruppe voraus: ähnliche Branche, Größe, Region, Wachstum und Profitabilität. Ohne saubere Peergroup ist das Ergebnis wertlos.

EBIT-, EBITDA- und Umsatz-Multiple

Die Bezugsgröße richtet sich nach dem Unternehmen:

• EBITDA-Multiple: am verbreitetsten bei profitablen Unternehmen. EBITDA blendet Abschreibungen und Finanzierung aus und macht Unternehmen mit unterschiedlicher Kapitalstruktur vergleichbar.
• EBIT-Multiple: berücksichtigt Abschreibungen und ist damit sensibler für die Kapitalintensität. Bei anlagenintensiven Geschäften aussagekräftiger als das EBITDA.
• Umsatz-Multiple: für Unternehmen ohne stabilen Gewinn, etwa in Wachstumsphasen. Es sagt nichts über Profitabilität aus und ist entsprechend grob.

In der Praxis wird nicht das buchhalterische, sondern das bereinigte EBITDA verwendet. Einmalige, nicht-betriebliche oder inhaberbezogene Positionen werden normalisiert, etwa ein überhöhtes Geschäftsführergehalt oder ein einmaliger Rechtsstreit.

Wie Umsatz-Multiples in der Praxis angewendet werden, zeigt das Beispiel Software- und SaaS-Unternehmen, wo wiederkehrende Umsätze die Bewertungslogik bestimmen.

Enterprise Value und Equity Value

Ein häufiger Fehler ist die Verwechslung beider Größen. EBIT- und EBITDA-Multiples führen zum Enterprise Value (Unternehmensgesamtwert), also dem Wert des operativen Geschäfts unabhängig von der Finanzierung. Was der Eigentümer beim Verkauf erhält, ist aber der Equity Value (Eigenkapitalwert).

Die Brücke ist die Nettoverschuldung (Net Debt), also verzinsliche Schulden abzüglich liquider Mittel:

Equity Value = Enterprise Value − Net Debt

Dieselbe operative Ertragskraft führt bei hoher Verschuldung zu einem niedrigeren Erlös für den Eigentümer. Wie diese Größe verhandelt wird, zeigt der Beitrag Net Debt.

Illustratives Rechenbeispiel

Die Zahlen sind illustrativ und keine Marktaussage.

Position	Wert
Bereinigtes EBITDA	2.000.000 €
EBITDA-Multiple	6,0x
Enterprise Value	12.000.000 €
abzüglich Net Debt	− 3.000.000 €
Equity Value	9.000.000 €

Das Multiple selbst ist die eigentliche Stellschraube. Ein Faktor von 5,0x statt 6,0x senkt den Enterprise Value hier um 2 Mio. €. Deshalb ist die Herleitung des Multiples wichtiger als die Rechnung selbst.

Abgrenzung zu Ertragswert und DCF

Ertragswert- und DCF-Verfahren leiten den Wert aus der prognostizierten Zukunft des konkreten Unternehmens ab. Das Multiplikatorverfahren leitet ihn aus dem Markt für andere Unternehmen ab. Das macht es schnell und marktnah, aber ungenauer im Einzelfall.

In der Praxis werden die Verfahren kombiniert: DCF liefert den fundamentalen Wert, Multiples liefern die Marktbandbreite und den Plausibilitätscheck. Weichen beide stark ab, ist das ein Signal, die Annahmen zu prüfen. Wie diese Verfahren zusammenspielen, zeigen wir im Beitrag was ist mein Unternehmen wert.

Grenzen der Methode

Das Verfahren ist so gut wie seine Vergleichsgruppe. Für kleine und mittlere Unternehmen sind saubere Peers oft schwer zu finden. Börsenmultiplikatoren stammen von größeren, liquideren Unternehmen und sind auf einen Mittelständler nur mit Abschlägen übertragbar. Multiples schwanken zudem mit dem Marktzyklus. Und sie liefern immer eine Bandbreite, keinen Punktwert.

Häufige Fragen

Welches Multiple soll ich verwenden, EBIT oder EBITDA?

EBITDA ist bei profitablen Unternehmen mit unterschiedlicher Kapitalstruktur am gebräuchlichsten. Bei anlagenintensiven Geschäften ist das EBIT-Multiple aussagekräftiger, weil es Abschreibungen einbezieht. Das Umsatz-Multiple ist nur eine grobe Näherung ohne Profitabilitätsbezug.

Warum ist der Verkaufserlös niedriger als der Enterprise Value?

Weil das Multiple den Enterprise Value ergibt, also den Wert des Geschäfts vor Finanzierung. Davon wird die Nettoverschuldung abgezogen. Der verbleibende Equity Value ist das, was dem Eigentümer zufließt.

Woher bekomme ich realistische Multiplikatoren für meine Branche?

Aus vergleichbaren Transaktionen und börsennotierten Peers. Öffentlich verfügbare Branchentabellen geben eine Orientierung, sind aber grob. Belastbar wird die Herleitung erst mit einer sauber definierten Vergleichsgruppe.

Ist das Multiplikatorverfahren genauer als DCF?

Nein, es ist anders. Es ist marktnah und schnell, aber im Einzelfall ungenauer, weil es auf fremde Unternehmen zurückgreift. DCF ist fundamentaler, hängt aber stark von den Prognoseannahmen ab. In der Praxis ergänzen sich beide.

Kann ich mein Unternehmen selbst über ein Multiple bewerten?

Für eine erste Größenordnung ja. Für eine belastbare Bewertung nicht: Die Bereinigung des EBITDA, die Wahl der Peergroup und die Ableitung des passenden Multiples erfordern Erfahrung und beeinflussen das Ergebnis erheblich.