Was ist mein Unternehmen wert? Bewertungsmethoden im Überblick

Wer wissen will, was sein Unternehmen wert ist, landet früher oder später bei einer Rechnung. Sie beginnt beim Jahresabschluss, endet dort aber nicht. Das ausgewiesene Ergebnis folgt handels- und steuerrechtlichen Regeln sowie den Gestaltungsentscheidungen des Inhabers. Ein Erwerber rechnet dagegen mit dem Ergebnis, das derselbe Betrieb unter fremder Leitung dauerhaft abwerfen würde. Zwischen diesen beiden Größen liegt die eigentliche Arbeit — und sie besteht aus nachvollziehbaren Rechenschritten, nicht aus Gefühl.

Vom Jahresabschluss zum bewertungsrelevanten Ergebnis

Die Bereinigung entfernt aus den Zahlen alles, was zur Person des Eigentümers gehört statt zum operativen Geschäft, und alles, was sich so nicht wiederholen wird. Das Verfahren läuft in beide Richtungen: Hinzurechnungen heben das Ergebnis, Kürzungen senken es. Eine Aufstellung, die ausschließlich nach oben korrigiert, ist eine Wunschliste — die Gegenseite wird sie genau so behandeln.

Praktisch heißt das: jede Position einzeln, mit Betrag, Geschäftsjahr und Begründung. Was sich nicht aus Buchhaltung, Vertrag oder Lohnkonto belegen lässt, gehört nicht in die Rechnung. Üblich sind drei abgeschlossene Geschäftsjahre plus aktuelle Zwischenzahlen: Ältere Perioden zeigen, ob eine Korrektur wirklich außergewöhnlich war oder still jedes Jahr wiederkehrt; die jüngeren wiegen schwerer, weil ein Erwerber die laufende Ertragskraft übernimmt und nicht die Historie.

Kalkulatorischer Unternehmerlohn und Verträge mit dem Inhaber

Geschäftsführende Eigentümer zahlen sich selten ein marktübliches Gehalt. Die Entnahmen folgen der Steuerplanung, der Liquiditätslage oder schlicht der Gewohnheit. Die Korrektur ersetzt den tatsächlichen Betrag durch den kalkulatorischen Unternehmerlohn: durch das, was eine fremde dritte Person für dieselbe Funktion kosten würde. Liegt die tatsächliche Vergütung darunter, wird die Differenz vom Ergebnis abgezogen. Liegt sie darüber, wird der übersteigende Teil hinzugerechnet.

Dieselbe Logik gilt für mitarbeitende Familienangehörige, deren Bezüge nicht zur tatsächlichen Tätigkeit passen, und für Betriebsimmobilien im Privatbesitz. Eine Miete deutlich über oder unter dem ortsüblichen Niveau muss auf einen fremdüblichen Betrag zurückgeführt werden, bevor irgendetwas multipliziert wird. Ebenso zu prüfen sind Gesellschafterdarlehen zu unüblichen Konditionen sowie Lizenz- und Beratungsverträge im Gesellschafterkreis.

Private Aufwendungen und Einmaleffekte

Danach folgen Positionen, die dem Eigentümer zuzurechnen sind, nicht dem Betrieb: privat veranlasste Reisen, die als Geschäftsreise gebucht wurden, familiäre Versicherungen, persönliche Rechtsberatung. Jede Position wird gesondert hinzugerechnet.

Einmaleffekte wirken in beide Richtungen. Ein Restrukturierungsaufwand, eine Abfindung zur Beendigung eines Rechtsstreits, ein Sturmschaden — hinzurechnen. Ein Gewinn aus dem Verkauf einer Maschine, eine einmalige Versicherungsleistung, ein außergewöhnlich großer Auftrag ohne Aussicht auf Wiederholung — abziehen. Glaubwürdigkeit entsteht genau hier: dadurch, dass günstige und ungünstige Sondereffekte mit derselben Strenge behandelt werden. Grenzfälle gehören in eine gesondert ausgewiesene Zeile, nicht in eine stille Glättung.

EBIT oder EBITDA als Bezugsgröße

Das EBITDA klammert Abschreibungen aus. Das erleichtert den Vergleich zwischen Betrieben mit unterschiedlich altem Anlagevermögen und unterschiedlicher Finanzierungsstruktur. Die Schwäche: In anlagenintensiven Geschäften sind Abschreibungen ein grober Näherungswert für den tatsächlichen Reinvestitionsbedarf. Wer sie herausrechnet, lässt den Betrieb profitabler erscheinen, als es der Investitionszyklus zulässt.

Das EBIT behält die Abschreibungen und liegt damit näher an dem, was der Erhalt der Substanz kostet. Zu beachten sind außerdem Leasing- und Mietverhältnisse: Werden sie bilanziell aktiviert, wandert der Aufwand aus den operativen Kosten in Abschreibung und Zins und hebt das EBITDA rein rechnerisch an. Welche Größe im konkreten Fall trägt, ordnet „EBIT oder EBITDA?" ein. Entscheidend ist in jedem Fall die Konsistenz: Der angesetzte Faktor muss aus derselben Ergebnisgröße abgeleitet sein wie die Zahl, auf die er angewendet wird. Ein EBIT-Faktor auf ein EBITDA gerechnet ergibt ein Ergebnis ohne Aussagekraft.

Der Multiplikator und ein Beispielrechenweg

Das Multiplikatorverfahren überträgt Preisrelationen aus vergleichbaren Transaktionen auf das bereinigte Ergebnis. Die Qualität des Resultats hängt an der Vergleichsgruppe: Größe, Geschäftsmodell und Marktposition müssen tatsächlich passen. Wo die Faktoren je Branche liegen, behandelt „EBITDA-Multiple nach Branche". Für rein steuerliche Anlässe existiert daneben das Stuttgarter Verfahren, das in der Praxis der Kaufpreisfindung jedoch keine Rolle mehr spielt.

Die folgenden Zahlen sind reine Platzhalter und zeigen ausschließlich die Abfolge der Schritte, keine Marktwerte. Ausgangspunkt: ausgewiesenes EBIT von 800. Hinzurechnung von 150, weil die Geschäftsführervergütung über dem fremdüblichen Niveau lag. Abzug von 60, weil die an den Betrieb verrechnete Miete unter dem ortsüblichen Niveau liegt. Hinzurechnung von 90 für einen einmaligen Rechtsstreit. Abzug von 40 für eine nicht wiederkehrende Versicherungsleistung. Bereinigtes EBIT: 940. Mit einem beispielhaft angesetzten Faktor von 5,0 ergibt sich ein Unternehmenswert von 4.700.

Nettofinanzverschuldung: vom Unternehmenswert zum Wert der Anteile

Dieser Unternehmenswert bepreist den operativen Betrieb als Ganzes, finanziert durch Fremd- und Eigenkapital gemeinsam. Er ist nicht der Betrag, der beim Verkäufer ankommt. Abzuziehen sind verzinsliche Verbindlichkeiten: Bankdarlehen, ausgenutzte Kontokorrentlinien, Gesellschafterdarlehen, Finanzierungsleasing, Factoringlinien sowie Rückstellungen mit Fremdkapitalcharakter, etwa nicht ausfinanzierte Pensionszusagen. Hinzuzurechnen sind liquide Mittel, die der Betrieb für den laufenden Betrieb nicht benötigt.

Im fortgeführten Beispiel: 4.700 abzüglich Finanzverbindlichkeiten von 1.200 zuzüglich überschüssiger Liquidität von 300 ergibt 3.800 für die Anteile. Zwei Fehler wiederholen sich dabei regelmäßig. Erstens ist nicht jeder Kassenbestand frei — der Betrag, der Löhne und Lieferantenzahlungen trägt, bleibt im Unternehmen. Zweitens mindern auch unverzinsliche Verpflichtungen wie offene Urlaubsansprüche oder Altlastenrisiken den Wert des Eigenkapitals. Die Abgrenzung im Detail behandelt „Net Debt".

Working Capital auf ein normales Niveau bringen

Ein Erwerber erwartet, dass der Betrieb mit einer üblichen Ausstattung an Vorräten, Forderungen und Verbindlichkeiten übergeben wird. Was üblich ist, muss gemessen werden: Monatswerte über einen vollständigen Saisonzyklus ergeben ein belastbares Referenzniveau, während ein einzelner Bilanzstichtag meist in die ruhigste Phase des Jahres fällt.

Abweichungen von diesem Referenzniveau werden beim Vollzug gegen den Kaufpreis verrechnet. Genau deshalb bringt es nichts, kurz vor der Übergabe Lager abzubauen oder Lieferantenzahlungen zu strecken — der Mechanismus dreht den Effekt zurück. Strukturelle Verbesserungen, die früh genug greifen, um in die Durchschnittswerte einzugehen, wirken dagegen dauerhaft; die Ansatzpunkte zeigt „Unternehmenswert steigern".

Nicht betriebsnotwendiges Vermögen getrennt bewerten

Ein nicht mehr genutztes Grundstück, eine privat bewohnte Wohnung im Betriebsvermögen, ein Wertpapierdepot, eine überdimensionierte Liquiditätsreserve: Nichts davon gehört in die operative Ergebnisgröße. Solche Positionen werden gesondert mit ihrem realisierbaren Wert angesetzt und erst danach addiert.

Entscheidend ist der zweite Schritt: Die zugehörigen Erträge und Aufwendungen müssen aus dem bereinigten Ergebnis herausgenommen werden. Sonst zählen Mieteinnahmen aus einer nicht betriebsnotwendigen Immobilie zweimal — einmal innerhalb des Multiplikators und einmal als Vermögensposition.

Gegenprobe über Ertragswert und Substanzwert

Ein über Faktoren ermitteltes Ergebnis sollte nie allein stehen. Rechnen Sie den Wert zusätzlich aus abgezinsten künftigen Überschüssen auf; die Mechanik dahinter beschreibt „Ertragswertverfahren vs. DCF". Als Untergrenze dient die Summe der Vermögensgegenstände abzüglich der Schulden, wie sie das Substanzwertverfahren ermittelt. Liegen die Ergebnisse weit auseinander, trägt eine einzelne Annahme zu viel Gewicht — meist eine unterstellte Marge oder ein Faktor aus einer Vergleichsgruppe, die nicht passt.

Zum Abschluss gehört eine Sensitivitätsrechnung: das bereinigte Ergebnis um zehn Prozent nach oben und unten variieren, den Faktor um einen halben Punkt in beide Richtungen. Was dabei herauskommt, ist ein Korridor mit einem begründbaren Mittelwert — und damit eine belastbare Antwort auf die Frage, was Ihr Unternehmen wert ist.

Zahlen halten einer Prüfung stand, wenn sie hergeleitet und nicht behauptet sind. Für eine unabhängige Einschätzung: IGCP Capital Partners. → igcp.at

Häufige Fragen

Was ist mein Unternehmen wert — reicht dafür eine einzige Rechnung?

Eine Rechnung liefert einen Ausgangspunkt, kein Endergebnis. Belastbar wird die Zahl erst durch das bereinigte Ergebnis, eine passende Vergleichsgruppe, die Überleitung über die Nettofinanzverschuldung und eine Gegenprobe mit einem zweiten Verfahren. Das Resultat ist sinnvollerweise eine Bandbreite.

Welche Bereinigungen akzeptiert die Gegenseite?

Solche, die sich auf ein Dokument zurückführen lassen. Eine Rechnung, ein Vertrag oder ein Lohnkonto macht eine Hinzurechnung prüfbar, eine mündliche Erklärung nicht. Besonders genau geprüft werden Positionen, die in mehreren Jahren auftauchen oder im Verhältnis zum Ergebnis groß sind.

Warum ist der Unternehmenswert nicht der Betrag, den ich erhalte?

Weil er die gesamte Kapitalstruktur bepreist. Finanzverbindlichkeiten, Leasing, Gesellschafterdarlehen und fremdkapitalähnliche Rückstellungen werden abgezogen, überschüssige Liquidität wird addiert. Erst dann steht der Wert der Anteile. Bei hoher Verschuldung kann diese Differenz sehr groß sein.

Wie viele Jahre muss ich für die Rechnung aufbereiten?

Üblich sind drei abgeschlossene Geschäftsjahre plus aktuelle Zwischenzahlen. Ältere Perioden machen sichtbar, ob eine Korrektur tatsächlich einmalig war; die jüngsten Zahlen wiegen am schwersten, weil sie am nächsten an der Ertragskraft liegen, die übergeben wird.